【全球播资讯】IPO靠不住，VC/PE要靠并购挑大梁了？

近期，有投资人建议投中网关注一下并购市场，据说行情非常的火爆：“有家刚刚上市的公司，募了二十多个亿，放话要做十笔以上的收购”，“还有家公司才过会几天，就在找储备项目了”。

查一下数据，的确有迹象显示，已经低迷了好几年的并购市场，正在明显的回暖。CVSource投中数据显示，2022年11月中企披露了484笔并购交易，环比上升11.16%，实现三连升。在IPO红利已经逐渐兑现完毕之后，并购红利正在悄然兴起，这是一个好消息。

每当行业陷入“退出难”的时候，并购作为潜在的退出路径之一就会得到特别的注意，而现在又是这样的时候。

(资料图)

新上市公司开启豪购

在当下的并购市场上，一个新兴的群体引起了特别的关注，那就是最近三年新上市的企业。

2022年12月28日，随着萤石网络、清越科技的上市，科创板上市公司总数正式突破500家大关。自2019年科创板注册制落地以来，A股新上市公司的总数更是超过1500家，它们如今正在回过头来成为一级市场上的主力买家。

它们不仅手上有天量的资金，还普遍地存在并购的冲动。仅最近一周，它们发起的并购就有：2022年12月28日，可孚医疗宣布收购杭州莱和生物；12月27日，双飞股份宣布收购浙江搏乐；12月27日，慧博云通收购同兴科技；12月20日，纽泰格收购奥辉半导体……其中有些公司，比如慧博云通上市一个月就启动了并购动作。晨壹投资在2022年的一篇文章中写道：“我们已经看到新上市公司作为买家的并购数量正在从2020年的零星几单增长到2021年的几十单，近期每月并购数量都在逐渐增长。”

前述投资人向投中网表示，注册制之后上市的公司有一个常见的特点：业务线比较单一，原有产品的市场空间比较窄，公司的天花板比较明显。这类公司上市之后要想再上一个台阶，并购是顺理成章的。

这一趋势在过去几年最热的半导体赛道尤其明显，通过并购提升行业集中度已经势在必行。这位投资人表示：“半导体公司数量上已经明显的过剩了，很多人凭着某一项技术就开始创业，也能得到资本的支持，做出产品来。但仅仅只是一个产品很难成为所谓的龙头企业，所以一定是大量的并购重组。”对于那些在2020年、2021年半导体赛道估值还在高位的时期上市的企业来说，还有一个直接的压力，那就是它们的业务体量很难支撑起市值。因此“买营收、买利润”的逻辑也非常普遍。

与上一轮市场几乎谈之变色的“跨界并购潮”不同的是，这次的并购大多规模不大，基本没有跨界并购，且以全现金交易为主，不涉及发行股份，因此节奏相当快。投中网梳理了最近一个月内新上市公司披露的收购预案，62%的金额尚不足1亿元。这种“小额、现金”的特点，与成熟资本市场的并购更加相似，A股市场正在迎来一波真正意义上的产业并购潮。

对于VC/PE而言，这可能意味着另一波红利。

实际上，这些新晋上市公司们充盈的腰包早就被VC/PE们盯上了。在近期的一次论坛上，一位投资大佬在演讲中预测2023年的募资形势会好转，他的主要理由之一就是“中国有超千家新上市公司，它们手握的资金超万亿元”。

IPO靠不住，并购要挑大梁了？

仅凭IPO独木桥无法解决退出问题，已经逐渐成为业内共识。虽然注册制落地以来A股已经贡献了超过1500个IPO，但VC/PE行业的整体退出形势却愈发严峻起来，在2022年，DPI又一次成为到处都在念的紧箍咒。统计显示，2022H1中国股权投资市场共计发生约1295笔退出案例，同比下降50%，其中除并购退出外，其余方式的退出交易均有不同程度下降。

或许，这次拐点真的来了，是时候让并购退出挑大梁了。

2022年以来，IPO的难度在实质性的提高。虽然2022年IPO过会率达到87%，但如果将取消审核或终止撤回的企业计算在内，那么“真实过会率”仅有60%。一位券商投行部人士向投中网解读道，审核现在不喜欢同质化的上市公司，如果所在赛道已经有同类公司上市，你的规模不如它，又不能很好地论证技术先进性，就容易被否。

这种情况下，对于很多跑的不够快的公司而言，独立IPO的窗口可能已经关闭了，被并购是更合理的登陆资本市场的路径。正如经纬中国张颖近期发文建议，部分企业创始人以“更大的心胸”、“格局和胆识”去考虑被并购或者合并的机会。

还拿半导体赛道举例。科创板推出以来有近100家半导体公司成功上市，A股半导体上市公司总数逼近200家，MCU等同质化竞争严重的赛道IPO的难度必然会大大增加。

与此同时，随着注册制扩容，极低流动性的小市值“僵尸股”也开始在A股出现了。截至2022年12月28日，科创板上换手率最低的公司呈和科技换手率只有0.10%，日成交额不足10万股。晨壹投资文章中指出，近5年，A股低于30亿元的小市值公司从不到50家已经增长到超过1300家，已经有近百家公司出现单日成交额不足100万人民币的现象。

因此，对VC/PE而言IPO已经不再等同于退出，相比之下并购才能保证拿到真金白银。

为DPI头疼的LP，对并购退出也非常之期待。某中部城市一家引导基金副总向投中网表示，他认为能够解决“腰部项目”退出问题的GP才是“真的厉害的GP”。因为对于一只基金来说，比较好的情况下也只有20%左右的IPO，大部分项目是很难上市的，如果这部分项目也能有比较理想的退出方案，整只基金的回报才有保障。而对于这些腰部项目，最可行的退出方案就是被并购。这位副总表示，原来大家觉得北交所能让腰部项目也实现上市退出，现在看这属于“自作多情”了，北交所绝对不是用来给VC/PE退出的市场。

GP“补课”并购

有些动作快的GP，已经开始为大并购时代的到来做准备了。在2022年的一次投资论坛上，元禾璞华管理合伙人陈大同表示，2023年开始中国的并购潮将会出现，“我们基金在正常投资之外正在跟一些平台、公司、龙头企业建立联系，做相关的准备”。

由于中国VC/PE长期以来的“IPO崇拜”，大部分GP在并购退出上没什么经验。从数据来看，并购几乎还是一块没有开垦处女地。CVSource投中数据显示，2022年Q1-Q3，中国仅有139只私募基金以并购的方式成功退出，回笼资金总计仅276亿元。在总的退出盘子中，这样的规模基本可以忽略不计。

在2022年以来资本寒冬的背景下，很多GP在内部设立了“投行部”专门帮助被投企业融资。深圳一家PE的投行部人士向投中网表示，他现在的重点工作就是“勾兑”上市公司。但他也表示，上市公司对估值比较敏感，而且更喜欢有一定收入和利润的项目，并不容易匹配成功。

对GP而言，并购退出实际上是一门很有讲究的学问。前述LP就认为，GP应该充分运用自身的“信息优势”，积极为被投企业寻找并购机会。他表示：“并购退出更需要GP发挥能动性，与企业创始人保持顺畅的沟通，临时抱佛脚就来不及了。”在并购的过程中，VC/PE的确能扮演非常关键的角色。有统计显示，在并购交易中当买卖双方拥有相同VC/PE股东时，交易达成的概率能提高近3倍。

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